【华创宏观】Q1境外对华投资大增 净流入创7年新高 ——跨境资本季度跟踪第1期

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主要观点

2018Q1我国资本流出放缓，资本流入大幅增加，资本持续净流入。单季资本净流入达到了2011年有季度数据统计以来的新高。受一季度人民币强势升值以及金融加大对外开放的影响，境外对内直接投资和证券均大幅上涨。

我国跨境资本流动情况不断改善：2018年1季度再次实现净流入。国际投资头寸表为计算口径， 2018年1季度单季资本净流入共计2416亿美元（上季534亿美元）。

2018年1季度资本流出拆解：海外资产投资放缓，储备资产涨幅收窄。2018年1季度我国资本流出的总额739亿美元（上季1284亿美元）。资本外流较上季大幅减少主要源于境内对外投资放缓以及储备资产的涨幅收窄。2018年1季度资本流出主要去向：① 境内投资者加大对海外资产的投资436亿美元（上季836亿），占比59%（上季65.11%）。② 储备资产增加44亿美元（上季315亿美元），占比5.95%（上季25.53%）。③ 贷款产生的资本净流出259亿美元（上季为净流出84亿），占比35.05%。

2018年1季度资本流入拆解：境外对华投资大幅增加，贸易信贷转为净流入。2018年1季度资本回流的总额为3155亿美元（上季1818亿美元）。资本回流总额较上季大幅增加，其中，境外对华投资大幅增加是主要原因（1季度境外对华投资2758亿美元（上季1423亿））。2018年1季度资本流入主要来源：① 境外投资者中增加对我国的投资2758亿美元（上季1423亿），占比87.42%(上季78%）② 我国金融机构海外存款汇回与吸收海外短期资金39亿美元（上季234亿），占比1.24%（上季13%）。③ 贸易信贷（如出口商出口应收、进口商进口预付资金）资金流入224亿美元（上季净流出41亿），占比7.10%（上季3.19%）。④ 其他资本回流134亿美元（上季161亿），占比4.25%（上季9%）。

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报告正文

一

2018年一季度跨境资本流动情况

（一）资本净流出额测算方法

资本净流出额是资本流出额与资本流入额的差值。资本流出额的大小由国际投资头寸表中对外金融资产的增加与对外金融负债的减少共同决定，资本流入额的大小则由对外金融资产的减少和对外金融负债的增加共同影响。

以下为2018年1季度我国资本流动的细项划分，后文有详细介绍。

（二）一季度资本净流出情况

2018年第1季度资本流出概况：从存量上看，2018年1季度末，我国对外金融资产7.03万亿美元，对外金融负债5.45万亿美元，对外净资产1.57万亿美元。从边际增长上看， 2018年1季度金融资产较上季度增长995.69亿美元，增长幅度较2017年4季度有所回升；对外金融负债增长3411.64亿美元，增幅达到2011年来阶段性最大值。最终体现在对外净资产上，2018年1季度对外净资产环比减少2415.95万亿元，增幅为2011年来最低点。

此外，央行储备资产1季度增加44亿美元（上季度为315亿美元），其中外汇储备增加29亿美元（上季度为314亿美元），货币黄金增加19亿美元（上季为5亿美元）。

二

资本流出

（一）资本流出额测算方法

如上文所述，对外净资产的增加有两个驱动因素，其一是对外金融资产的增加，其二是对外金融负债的减少，二者都可以造成资本流出。

（二）一季度资本流出情况

根据计算，2018年第1季度资本流出的总额为739亿美元（上季度1284亿美元）（该数据及以下数据来源均为2018年6月29日公布的国家外汇管理局国际投资头寸表），资本流出的去向主要为：

1） 境内投资者加大对海外资产的投资（包括海外并购、海外房地产金融投资等直接投资以及证券类投资为代表的间接投资）436亿美元（上季836亿），占比59%（上季65.11%）。境内投资者对海外资产投资的大幅减少主要受直接投资和证券投资大幅减少的影响。第1季度直接投资245亿美元（上季410亿美元），较上季减少了40.33%；1季度证券投资173亿美元（上季433亿美元），下降了59.99%。

2） 储备资产增加44亿美元（上季315亿美元），占比5.95%（上季25.53%）。本季度储备资产增幅较上季度大幅回落，其中外汇储备涨幅收窄是主要原因（上一季外汇储备增加314亿美元，本季为29亿美元）。

3） 贷款产生的资本净流出259亿美元（上季为净流出84亿），占比35.05%。企业偿还外债并扩大外债规模较上季度有所减少。

在资本流出端，相比上个季度来看，本季度资本流出大幅减少。净贷款产生的资本流出的大幅增加仍不敌外汇储备资产，境内投资者海外投资的大幅减少，使得2018年第1季度资本总流出额在2017年第4季度1284亿美元的基础上下降至739亿美元。

三

资本流入

（一）资本流入额测算方法

外资流入也由两个因素驱动，其一是对外金融资产的减少，其二是对外金融负债的增加，二者都可以造成资本流入。

（二）一季度资本流入情况

根据计算，2018年1季度资本流入的总额为3155亿美元（上季度1818亿美元），主要来源包括：

1） 境外投资者中增加对我国的投资2758亿美元（上季1423亿），占比87.42%(上季78%）。本季境外投资者对华投资大幅增加，其中直接投资大幅增加是主要原因。第1季度境外投资者对华直接投资1655亿美元（上季705亿美元），较上季增加了134.70%。

2） 我国金融机构海外存款汇回与吸收海外短期资金39亿美元（上季234亿），占比1.24%（上季13%）。国际投资头寸表中存款和货币项为净流入，说明境内机构存放于境外的资本有一定回流，但规模较上一季度大幅减少。

3） 贸易信贷（出口商出口应收、进口商进口预付）流入资金224亿美元（上季净流出41亿），占比7.10%（上季3.19%）。本季贸易信贷方向反转，由净流出转为净流入，表明在国际贸易中资本有一定的回流。

4） 其他资本回流134亿美元（上季161亿），占比4.25%（上季9%）。

在资本流入端，相比上个季度，境外投资者对华投资回升、对资本流入的贡献率达到87.42%。主要由于境外直接投资的大幅增加（134.70%）。尽管净存款较上一季度大幅减少，贸易信贷由净流出转为净流入助力本季资本流入总额。

最后，一季度资本流出较上季大幅减少（下降42.44%），资本流入大幅增加（上升42.38%），使得1季度仍保持资本流入。

四

跨境资本流动变化趋势

（一）内资外流有所回升外资流入持续改善

外汇改后，以国际投资头寸表下衡量的资本流出来看，分为五个阶段：

1）811汇改后，汇率断崖式调整引发外资恐慌，2015年Q3-Q4，资本流出是以对外负债大幅减少的外资撤出为主；

2）2016年Q1-Q2，资本流出是内资流出+外资撤出共存，随着汇率机制透明及稳定，外资撤出开始减缓；

3）2016年Q3是内资流出为主；

4）2016年Q4至2017年Q1呈现连续两个单季净流入，拆分再细观之，基本呈现对外金融资产变动趋于零（从单季1000-2000亿美元的变动规模陡降至百亿数量级，主要原因是资本管制使然），对外金融负债的边际变动基本成为资本流动方向的决定力量。在资本管制下，内资外流势头得到大幅缓解，内外资回流提升（具体体现为外资对境内投资增加、内资海外存款汇回增加）

5）2017年Q2-2018年Q1，内资外流有所回升，外资流入持续改善。内资外流有所回升，但主要由储备资产的增加与对外证券投资拉动，整体可控。随着中国股市、债券市场进一步开放，境外投资者对华证券投资持续上涨，外资流入持续改善。

（二）跨境资本变化

进一步观察过去六个季度内单季资本流动细项的变化趋势。

在资本流出端，内资外流在资本流出的比重有所提升。内资外流的原生动力（个人海外资产配置意识觉醒+企业国际比较优势下的走出去）与经济、产业发展相关，811汇改造成了整体私人部门海外资产配置的意识觉醒。虽然内资外流压力在2016年Q4和2017年Q1有所缓解，但随着一季度人民币的升值，内资外流压力开始回升，长期压力犹存。     

在资本流入端，外资流入持续改善。在资本流入端，境外投资者中对华证券投资大幅上涨，占比接近104%，反应随着我国金融市场对外开放，境外投资者对中国证券投资热情大幅提高。受A股在6月1日正式被纳入MSCI指数体系提振，“沪伦通”也将在下半年落实，资本市场双向开放不断深入，境外投资者对华投资仍将保持较高增幅。

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